嘉澤毛利率降至45.5％仍啟動籌資：擴產要看三個驗證點

文/謝銘元

嘉澤（3533）2026年第二季毛利率降至45.5%，但同時宣布可轉換公司債與新股籌資計畫，讓這份8月12日研究報告的焦點不只停在單季獲利。擴產資金若投入AI伺服器相關產品，長期成長空間可能擴大；然而新一代伺服器CPU平台尚未充分放量，原料成本與產品組合仍壓抑第三季利潤。這是一個典型的「先投入、後驗證」階段，觀察重點應放在資金用途、平台滲透與毛利率回升速度。

第二季獲利落差，核心仍是成本與組合

報告彙整的實際結果顯示，第二季營收95.69億元，季增3%、年增15%，較機構預估低7%、較市場共識低5%。毛利率45.5%，季減4.0個百分點，較機構原估53.6%低8.1個百分點；營業利益率22.0%，季減7.0個百分點。淨利19.84億元、每股盈餘17.63元，均較該機構預估低30%。

研究報告將落差歸因於銅、金、塑膠等原料成本上升、供應鏈零組件短缺，以及新一代CPU平台毛利改善遞延。一次性員工股票獎金也推高費用。換言之，嘉澤的伺服器業務仍支撐營收，但高成長產品尚未完全轉化成更高的單位獲利。

籌資擴產，先看資金能否形成有效產能

公司規畫發行最高約31億元可轉換公司債，以及最多約130萬股新股。報告估算，兩項工具若依假設執行，稀釋幅度約為1.34%與1.15%。研究報告推測資金可能用於未來AI相關產品擴產，並提到公司先前預期AI相關營收占比可在未來三至五年升至雙位數。

稀釋本身不一定是壞事，關鍵在新增資本能否縮短交期、取得新平台專案並提升產能利用率。若擴產先發生、需求或認證後到，折舊與費用會先壓縮獲利；若訂單與售價同步到位，籌資則可能成為下一輪成長的燃料。理解AI伺服器每櫃價值如何分配，可延伸閱讀XMY的AI伺服器機櫃價值鏈分析。

新一代CPU平台，是毛利率能否回升的開關

7月營收34億元，月增9%、年增19%，達到研究報告第三季營收預估117億元的29%；報告認為，7月通常約占第三季營收31%至34%，目前進度大致符合季增23%、年增39%的模型。真正的分水嶺，是新一代CPU平台滲透率提高後，較佳產品組合能否抵消原料成本。

報告維持正向評等與3,533元目標價，採28倍一年期前瞻每股盈餘估值。目標價與評等屬機構觀點，不代表報酬保證。查核公司公開基本資料時，可使用台股喵的嘉澤（3533）公司基本資料頁。

三個指標驗證擴產品質

1. 第三季營收進度：營收是否接近117億元，且成長來自伺服器與新平台，而非低毛利產品放量。
2. 毛利率與營業利益率：45.5%及22.0%能否回升，原料成本、價格與股票獎金影響是否逐季收斂。
3. 籌資後的訂單轉化：追蹤資金用途、擴產時程、客戶認證、稼動率及稀釋幅度，確認資本投入帶來的獲利增量。

風險提醒：新一代伺服器CPU平台採用低於預期、原料成本持續上漲、價格調整落後、產品組合偏弱，或籌資擴產未能及時轉化為訂單，都可能使毛利率、每股盈餘與估值低於研究報告模型。

本文為報告摘要與個人閱讀心得，不構成投資建議；投資人仍應依自身風險承受度獨立判斷。