健策第二季毛利率創46.8％新高：Rubin規格升級能否撐起高評價

文/謝銘元

健策第二季毛利率升至46.8％、營業利益率達37.8％，雙雙創下新高，主要受惠AI伺服器GPU散熱規格升級與產品組合改善。獲利率快速上升，讓市場把焦點推向下一代平台的一體式上蓋與可拆式上蓋；但高成長也伴隨高評價。要判斷這波規格紅利能否延續，不能只看單季超預期，還要驗證新品出貨時程、平均售價、營運資金與全球AI伺服器需求。

第二季營收年增40.4％，雙率創高

依8月12日研究報告彙整，健策2026年第二季營收72.75億元，季增37.1％、年增40.4％，高於機構原估2.1％與市場共識5.2％。毛利34.05億元，毛利率46.8％，高於第一季41.8％與去年同期41.5％；營業利益27.49億元，季增62.0％、年增61.8％，營業利益率37.8％，同樣創新高。

稅後淨利23.18億元，季增65.8％、年增106.8％，受部分金融資產評價利益挹注；每股盈餘15.80元。財務數字與公司基本資料可搭配台股喵健策（3653）公司頁查核，再以後續公告區分本業與業外貢獻。

散熱片占比75.1％，產品組合推升毛利

第二季產品組合中，散熱片占營收75.1％、年增40.1％；導線架占8.6％、年增33.2％；電子零組件占5.8％、年增17.2％；通訊產品占0.9％、年增103.6％，其他產品占9.6％、年增66.3％。報告將毛利率改善歸因於GPU平台散熱片，特別是新一代平台的一體式上蓋占比提升。

AI晶片功耗提高後，散熱零組件不再只是被動配角，材料、接觸面、結構與製程良率都會影響系統效能。延伸閱讀XMY的AI伺服器散熱供應鏈分析，可把晶片級散熱與機櫃液冷放在同一條熱管理路徑理解。

新規格拉高ASP，也放大預估差異

研究機構預估第三季營收92.63億元，季增27.3％，明顯高於報告引用的市場共識季增9.1％。可拆式上蓋預計自第四季開始出貨，平均售價估計超過200美元。2026年至2028年營收預估為320.45億元、563.14億元與801.80億元；稀釋每股盈餘預估為64.46元、137.15元與206.07元。

模型下修2026年每股盈餘5％，主要納入第三季限制型股票費用，估計每股影響約8元；但因毛利率假設提高，2027年與2028年每股盈餘反而上修2.8％與3.5％。報告預估2026年至2028年毛利率由47.3％升至50.0％及52.0％，高於過去水準，也代表任何新品良率或價格落差都會直接影響估值。

高評價要通過四項營運驗證

1. 第三季營收：92.63億元預估能否達成，並確認季增來自實際新品放量。
2. 可拆式上蓋ASP：超過200美元的價格假設能否落實，且不因競爭或客戶議價快速下滑。
3. 毛利率與費用：2027年50％毛利率假設是否合理，以及限制型股票費用後的營業利益率能否續升。
4. 營運資金：研究模型估計2026年應收帳款及存貨增加，需觀察現金流能否跟上營收成長。

報告維持相對正向評等與6770元目標價，採73倍一年期前瞻每股盈餘估值，高於過去三年17至62倍區間；相對報告引用的4470元股價，推算上行空間51.5％。這是研究機構在特定成長假設下的估值，不是報酬保證。

風險提醒：全球AI伺服器需求弱於預期、散熱規格升級延後、新品量產或良率不順、平均售價低於模型、限制型股票費用增加，以及高本益比壓縮，都可能使獲利與目標價下修。

本文為報告摘要與個人閱讀心得，不構成投資建議；投資人仍應依自身風險承受度獨立判斷。