2015年4月 在最近這一段期間，我們訪問過中國相當多的企業。在2014年間，安本的基金經理人就在中國當地，對企業進行了190次的拜訪，而這還不包括中國公司的管理團隊來到香港，在我們投資團隊的所在地香港，所進行的多個會議。 安本對於中國的成長題材，一直都相當的注意。這些成長題材包括了中產階級的擴大、持續的都市化、高儲蓄率，以及持續未被滿足的民間消費需求等。但是，中國仍存在著一個問題，讓我們一直無法放心，那就是在中國市場當中，企業的品質仍然相當參差不齊。 是追求中國成長，還是投入一場賭局？ 中國的公司治理，或者更確切地說，中國的缺乏公司治理，是讓我們一直無法在中國積極投資的主因。因此，我們也建議我們的客戶，投資中國的第一步，就是投資在中國在海外掛牌的企業(通常是在香港)，因為這些地區在投資人權益的保護上，有著較為嚴格的規定。 謹慎的投資人，在投資結果落後於指標時，常常會想要知道為什麼。但就目前的局勢看來，當中國當地以人民幣計價的上海和深圳中國A股交易，在半年內出現近80%的漲幅之際，人們很容易就會將謹慎的心態完全拋諸於腦後。多數人總是會覺得：「市場雖然可能已接近泡沫，但是，總是會有其他的笨蛋願意接手，對吧？」 當貪婪的心勝過恐懼時，投資人也應該要了解，在2,000多家的A股上市企業當中，只有700家左右的企業有分析師在固定的進行分析研究，其它的就比較少為人知了。我們所知道的是，一些企業的營運狀況極為惡劣，只是因為政府要保障工作機會，以及無數中小投資人的儲蓄，才在政府的安排下對該公司從事放款，好讓企業可以持續的運作。所以在這個市場中，若沒有做足功課，反將可能會血本無歸。 公司拜訪：投資中國成功的基石 在成熟市場累積了許多經驗，且也相當成功的基金經理人，來到這個市場後，將可能會發現自己反陷入了困境。因為他們可能就如同過去一般的極度依賴數據，但最後卻發現這些數字都是虛構的；或是接受了不確實的價格；甚至有可能的是，在市場被操控時，最後卻發現自己是站在錯誤的一方。 對企業進行拜訪，往往能夠挖掘出一些離譜的行徑。我們曾發現一家上市公司高層主管的妻子，也經營了一家相當類似，但卻沒有上市的企業，這兩家企業共享研發資源，而且一些計劃中最好的產品，最後是到了公司高層妻子所擁有的公司。投資人不是渾然不知此一安排，或者是根本不在乎，因為該上市公司仍享有高達40〜50倍的本益比。這種公然無視股東權益的現象，已成為了常態而非例外，這就是為什麼大多數的中國企業都無法通過我們對企業品質的測試。 了解實務，與數據研究同等重要 尚有許多其他的因素，讓我們無法對中國市場感到放心。在看過許多的損益表之後，你將會對“銷管費用”項下的一些金額，如未特別說明的“公司娛樂”等大筆費用支出特別敏感。其他常用的伎倆還包括刻意延長資產折舊計算的時間，來提高資產負債表中的整體資產價值。以中國的銀行業為例，尋找資產負債表外項目中是否有有問題資產的跡象，其往往與鑽研已公佈的數據是同等的重要。 現在每個人都會問的問題就是，目前的漲勢是否能夠持續。對這個問題，我想沒有一個人能提供確切的答案，因為公司獲利和股價之間似乎並無關連性。目前的漲勢，並無法用傳統投資分析的方式來解釋。 其中一個最主要的因素，將取決於中國的零售投資人是否持續相信他們的政府將會推出新的措施，來降低經濟放緩的影響，並支撐資產價格。不過，這些投資人的行為是無法預知的。舉例來說，在政府於最近決定降低存款準備率，讓商業銀行可將更多的資金從事放款後，股市對此幾乎沒有反應，但就一般的投資思維來說，此一決定應該是會讓股價走高才對的。 謀定而後動 這就是為什麼我們決定在此時謹慎對待的主因，我們一直在做的，就是尋找品質良好且價格合理的公司。如果我們投資的企業漲幅已經過高，我們就會逢高減碼並另尋其它良好的投資標的。 目前市場中也推出了好一些的A股基金，儘管中國市場中有許多的陷阱，但其中也有少數是值得認真關注的公司。有些企業因為外國人無法投資，所以也沒有受到外國投資客的注意，但其中有些公司不僅採行了國際管理實務的模式，並更是國家策略發展產業中的龍頭企業。盡管公司數不多，但這些對投資人來說，都是相當值得投資的中國企業。 姚鴻耀-安本中國/香港股票投資主管 警語 【安本投顧獨立經營管理】本刊物之意見或資訊經由安本國際證券投資顧問股份有限公司（下稱「安本投顧」）（101年金管投顧新字第033號）提供，僅供參考之用。所有資訊於發佈時確信為真，資訊可能隨時變更，安本投顧將不會另行通知。安本投顧茲此聲明投資人參閱本刊物提供之意見或資訊，應自行了解判斷。 本刊物提及之經濟走勢預測不必然代表基金之績效，基金投資風險請詳閱基金公開說明書。此外，境外基金係依外國法令募集與發行，其公開說明書、財務報告、年報及績效等相關事項，均係依該外國法令規定辦理，投資人亦應自行了解判斷。另，基金投資涉及投資於新興市場部分，因其波動性與風險程度可能較高，且其政治與經濟情勢穩定度可能低於已開發國家，也可能使資產價值受不同程度之影響，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。各基金並非完全直接投資於大陸地區之有價證券，依金管會之規定，目前直接投資於大陸地區證券市場之有價證券以掛牌上市有價證券為限，且投資前述有價證券總金額不得超過基金淨資產價值之百分之十，另投資人亦須留意中國市場特定政治、經濟與市場等投資風險。高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故高收益債券基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。高收益債券基金適合尋求投資固定收益之潛在收益且能承受較高風險之非保守型投資人。高收益債券基金不適合無法承擔相關風險之投資人。基金的配息可能由基金的收益或本金中支付且基金配息前未先扣除應負擔之相關費用。任何涉及由本金支出的部份，可能導致原始投資金額減損。另投資人亦須留意歐洲債務危機可能產生特定政治、經濟與市場等投資風險，也可能使資產價值受不同程度之影響，投資人於投資前應自行了解判斷。 本文中所提及之個股僅作說明之用，非為個股之推薦 安本國際證券投資顧問股份有限公司 地址: 台北市松仁路101號8樓 電話：02-8722-4500 傳真：02-8722-4501 網址：www.aberdeen-asset.com.tw TPE2015-0370