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新興市場股票便宜嗎?

鉅亨網/Patricia Oey 2014.02.24 00:00
◆新興市場股價並未處於偏低的水平

新興市場股票通常被視為上漲潛力較高、波動幅度較大,並能幫助風險分散的一項資產。不過,新興市場股票與其他類型資產一樣的是,證券評價水平皆是其長期報酬表現的趨動要素。目前MSCI新興市場指數的本益比為12,較過去18年平均的16來的低。從這樣的評價水平來看,新興市場股票未來10年內似乎會出現強勁的報酬表現。然在更進一步仔細檢視新興市場股票過去的報酬表現之後,則可發現該類型股票其實並不便宜。

◆新興市場: 相當短的歷史

新興市場股票約僅有25年左右的歷史,MSCI新興市場指數成立於1988年,在成立初期,該指數的成份涵蓋10個國家,其中以馬來西亞(33%)、巴西(19%)、智利(9%)為比重最大的三個國家。諸如中國、台灣、南韓等目前比重較大的國家則是直到1996年才被列入該指數中。

在最初幾年,巴西惡性通貨膨脹、1995年的墨西哥比索危機、1997年亞洲金融危機、1998年俄羅斯債務違約等事件,導致新興市場股票的報酬狀況相當糟糕,因此在這段期間內新興市場股票並未受到投資人的青睞。

一直到最近10年,在諸多因素的影響下,新興市場股票這個資產類別才真正開始大幅成長。首先,中國經濟快速增長,其GDP成長率約達10%。在中國投資浪潮的帶動下,大宗商品價格開始飆升,富含天然資源的國家如巴西、俄羅斯、南非、印尼因而受惠。在這樣的情況下,新興國家政府的財政狀況也變得較為穩定。在經歷了1990年代幾個金融危機之後,許多發展中國家開始著手處理國家的財政問題,使得這些國家的總體經濟環境變得較為穩定,其貨幣匯率的波動幅度也隨之降低。整體看來,新興國家的經濟成長相當強勁,許多新興國家皆達到5%以上的GDP成長水平。

上述的正面趨勢帶動了新興市場股票大幅上漲。在2001年至2010年這段期間內,MSCI新興市場指數的年化報酬率為15.8%,相較之下,MSCI美國指數的年化報酬率僅有1.5%。新興市場強勁的GDP成長與優異的股市表現,加上其資本資本市場開放程度增加,吸引了大量的資金流入新興市場。

◆歷史證券評價價值

在2003年至2007年這段期間內,MSCI 新興市場指數各年度的報酬率介於20%至50%之間,儘管如此,從絕對或相對的角度來看,其證券評價水平仍皆處於「合理」的水平。在2001年至2007年中,MSCI 新興市場指數過去一年的本益比介於11至16之間,持續較MSCI美國指數的本益比來的低。

基本上,MSCI 新興市場指數的本益比(Price/Earning ratio)要維持在「合理」的水平,新興市場公司的盈餘(Earning)需能追趕得上新興市場股價(Price)的迅速上漲走勢。我們觀察到先前新興市場指數本益比中的股價與盈餘會出現成長,主要可歸功於新興市場指數中的大型成份股。根據安永會計師事務所的統計,2004年至2010年之間,在金磚四國進行IPO所募集到的資金總計達到3,720億美元,其中有許多超過10億美元以上的IPO,這些大型的IPO中有一部分為中國公司的IPO。舉例來說,2006年及2007年間的大型IPO包括了中國工商銀行(220億美元)、中國銀行(110億美元)、俄羅斯石油公司(110億美元)及俄羅斯外貿銀行(80億美元)。在2004年初,MSCI 新興市場指數內大型與巨型股票所佔的比重約為63%,但截至2007年底,隨著一些巨型公司進行IPO,這個比重已上升至75%。這些巨型公司在良好的條件下(成長前景良好,且投資人的投資意願較高)募集資金,因此我們觀察到在2003年至2005年之間,MSCI新興市場指數的報酬表現是由公司的基本面所推動的,但在2006年至2007年之間,IPO對新興市場指數報酬表現的貢獻度最大。

◆市場的順風消退了?

然而,過去10年新興市場中的許多正面趨勢已逐漸消退。目前中國正由以投資驅動轉型為以消費驅動的經濟體,在短期內中國經濟可能會面臨更大的挑戰。此外,新興市場的外國資金流向也出現較大的波動,這使得一些基本面較差的新興國家面臨較大的外資流出風險,導致其貨幣匯率波動幅度加劇。另外,幾乎所有的新興國家中短期內的經濟成長率皆會趨緩,且相較於過去10年,目前的IPO市場也較不活絡。

自1995年10月至2013年12月,MSCI新興市場指數的本益比平均為16。這段時間內不乏劇烈的市場震盪,新興市場指數的本益比於1999年6月飆高至39,但在兩年後隨即滑落至11。在2003年至2007年市場上漲期間內,新興市場指數的本益比介於11至17之間。由於新興市場股票經歷過大幅上漲與大幅下跌時期,且新興市場指數中的成份股與各國所佔的比重明顯改變,因此將該指數目前的證券評價水平與過去作比較,並不是相當合適。倘若考量到目前新興市場的總體經濟情勢與外部的市場狀況並不如過去10年的情況,目前新興市場股票大約12的本益比水平便顯得合理,而不是特別便宜了。

(本文由晨星美國撰寫,晨星台灣編譯)

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