中國光是下調存款準備金率還不夠？

市場投資者期待中國央行能再次下調存款準備金率已久，但當真正迎來存款準備金率下調的消息時，反倒是冷淡以對。回顧近三次中國央行宣佈下調存款準備金率，我們可以發現，不論是從宣佈後的第一個交易日或者是其後的一週來看（參見表一），下調存款準備金率的消息對於中、港股市的刺激度已愈來愈低，而這次下調存款準備金率後的第一個交易日，中、港股市雖然雙雙開高，但隨即下探而收黑，而其後的一週，上證指數、恆生指數更是分別下跌2.11%、5.07%。市場投資者還苦笑道：中國下調存款準備金率的效果愈來愈短，短到維持不了『一小時』！

東亞證券（台灣）投資顧問部資深業務副總黃賢楨表示，中、港股市未能受到下調存款準備金率消息的激勵，除了當前的投資市場剛好受到歐洲問題牽連而大幅調整外，也與中國央行宣佈存款準備金率下調的時間點有極大的關係。

就在中國央行宣佈下調存款準備金率的前幾天，中國政府當局才剛陸續公佈完讓市場極為失望的四月份經濟數據。因此市場上普遍認為，中國政府此舉是為了穩定經濟增長所作出的應對措施，但也擔心中國政府若僅僅只是調降存款準備金率或將無法抵擋經濟下滑的壓力，可能需要再更進一步的刺激政策，才能幫助中國經濟落底回升。

為何市場氣氛變得如此悲觀？東亞證券（台灣）投資顧問部資深業務副總黃賢楨表示，應該是原先對中國經濟將在第一季落底的期待落空所致。中國政府當局在上個月公佈的三月份及第一季經濟數據總體並表現不弱，第一季經濟年增長率雖然再滑落至8.1%，但從三月份的其他經濟指標來看，中國經濟的增長動能似乎已有恢復的情況。在當時，市場多認為中國經濟的轉折點很可能已出現，開始觸底反彈的機會極大。但日前才公佈的四月份的經濟數據（參見表二）不論是在進出口數據、工業增加值或是在新增貸款方面，表現都不盡理想，顯示中國經濟還未落底，仍在坎坷的築底過程中。

受此影響，包括美銀、瑞銀、花旗、瑞穗等多家外資券商紛紛調降今年中國的經濟增長率預估值，同時也將中國經濟落底的時間往後延。Bloomberg在近日的調查顯示，分析師及經濟學家對於2012年中國經濟成長的預估值均值已由四月份的8.4%降至8.2%。

但東亞證券（台灣）投資顧問部資深業務副總黃賢楨表示，仔細觀察四月份的經濟數據可以發現，中國物流與採購聯合會公佈的官方版製造業採購經理人指數（PMI）仍在回升中，而具有領先意味的分項指標新訂單、出口訂單指數也還維持在，於50的榮衰分界之上，預示著第二季中國的製造業或許沒有想像中來得差。而在進出口數據方面，出口年增率受到歐洲地區經濟疲弱的影響，預期今年內還會較為疲弱，但中國商務部在5月15日召開的新聞發佈會上已表示，四月份的進出口增長情況總體還是在預料的區間，中國政府對於總體形勢不樂觀，但也不悲觀；如果世界經濟不進一步惡化，國外需求不出現大的逆轉，全年外貿增長可能是『前低、中穩、後高』這樣一個發展態勢。

而四月份的工業生產、固定資產投資年增率雖然回落，但回落的趨勢和緩，雖然房地產投資在中國中央政府仍不斷強調繼續調控下還有下行的壓力，但在基礎建設投資方面已有回升，符合我們先前預期中國政府雖然仍壓抑房地產業，但在其他保障型住房建設、『十二五』建設等政府支持的投資項目在信貸上將會相對寬鬆以加大支持力度來平衡房地產投資下滑所帶來的影響。而在市場比較擔心的發電量年增率急劇下滑方面，我們認為除了需求較為疲弱之外，應該也與去年基期較高有關，還須要再多觀察才能確認是否中國經濟的需求有較大的下滑。 此外，目前中國的通貨膨漲壓力以趨勢上來看，尚未出現反轉向上的跡象，再加上近期國際原油及原物料價格走跌的情況下，東亞證券（台灣）投資顧問部資深業務副總黃賢楨表示，我們仍維持先前中國通貨膨脹壓力在今年第三季之前還不會是中國經濟的大問題的看法未變。而這也將為中國政府政策帶來較大迴轉空間，雖然經濟落底的時間將延後，但仍有望在第二季內築底，中國經濟將可以順利『軟著陸』。

但東亞證券（台灣）投資顧問部資深業務副總黃賢楨表示，市場投資者的信心，可能需要中國政府加大、加快刺激政策的步調，才有望提振。從目前中國新增人民幣貸款、或是M1、M2貨幣供給年增率的數據來看，當前中國政府對於貨幣政策的調整腳步仍維持著我們先前預期的『微』、『緩』步調未變，若仔細觀察可以發現，中國政府幾乎是以每兩個半月一次的頻率進行存款準備金率的下調動作，未來若加速存款準備金率的調整腳步，或意味著政策底的到來。但我們仍再次重申，中國政府不再追求『高速經濟』下，短期內大舉刺激經濟的可能性不高，再未見進一步的放鬆政策前，投資者對於中國股市的上漲期待應該也要降低些。